Một công ty Bitcoin Treasury đang thu hút sự chú ý của giới đầu tư không chỉ vì lượng BTC nắm giữ mà còn vì cấu trúc vốn đầy thách thức. Strive, với hơn 20.167 Bitcoin trong kho, đang phải đối mặt với một vấn đề nan giải: dòng cổ tức ưu đãi hàng năm lên tới 1.018 tỷ USD (tương đương 13% lợi suất) trong khi quỹ tiền mặt chỉ vỏn vẹn 154.9 triệu USD. Điều này đồng nghĩa với việc, nếu không có thêm nguồn tài trợ mới, Strive chỉ có thể duy trì thanh toán cổ tức trong khoảng 18.3 tháng – một con số được tính toán từ báo cáo tài chính quý II/2025.
Thực tế, Strive đã phát hành 7.829.502 cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn mang tên SATA, với tổng giá trị ưu tiên thanh toán lên tới 7.83 tỷ USD. Đây là một công cụ tài chính lai ghép: nó mang tính chất nợ (cổ tức bắt buộc) nhưng lại được xếp vào vốn chủ sở hữu. Khác với các công ty Bitcoin Treasury truyền thống như Strategy (trước đây là MicroStrategy) sử dụng trái phiếu chuyển đổi với lãi suất thấp, Strive chọn phương án trả cổ tức 13% – cao hơn nhiều so với mặt bằng chung. Mức lợi suất này hấp dẫn các nhà đầu tư tìm kiếm thu nhập cố định, nhưng lại đặt áp lực lớn lên dòng tiền của công ty.
Cấu trúc vốn đang bị bóp méo
Strive không tạo ra dòng tiền hoạt động kinh doanh ổn định. Nguồn thu duy nhất đến từ việc bán cổ phiếu (phổ thông hoặc ưu đãi) và giá trị Bitcoin tăng. Trong quý gần nhất, công ty đã bán 3.416.000 cổ phiếu phổ thông Class A thông qua chương trình ATM, thu về 43 triệu USD. Đáng chú ý, khoản tiền này gần như tương đương với số cổ tức ưu đãi phải trả trong quý (22.4 triệu USD) và khoản phải trả tăng thêm 3.8 triệu USD. Điều này cho thấy, việc phát hành cổ phiếu phổ thông đang được sử dụng như một "kênh trợ cấp" để chi trả cổ tức cho cổ đông ưu đãi – một vòng luẩn quẩn tài chính.
Hơn nữa, SATA không được phát hành thêm trong kỳ báo cáo, cho thấy nhu cầu từ thị trường đối với loại cổ phiếu ưu đãi này đang suy yếu. Nếu tình trạng này kéo dài, Strive sẽ buộc phải dựa hoàn toàn vào việc bán cổ phiếu phổ thông hoặc thanh lý Bitcoin để đáp ứng nghĩa vụ cổ tức. Cả hai lựa chọn đều mang lại rủi ro: pha loãng quyền lợi cổ đông hiện hữu hoặc phá vỡ câu chuyện "không bao giờ bán Bitcoin" mà công ty đã xây dựng.
Rủi ro thanh khoản và áp lực thị trường
Một điểm đáng chú ý khác là cơ chế thanh toán cổ tức hàng ngày của SATA. Thay vì trả theo quý, Strive phải thanh toán vào mỗi ngày làm việc, khiến áp lực dòng tiền trở nên cấp bách hơn. Với quỹ tiền mặt chỉ đủ cho 18.3 tháng, bất kỳ sự chậm trễ nào trong việc huy động vốn mới cũng có thể đẩy công ty vào tình thế phải bán BTC. Trong báo cáo thường niên, Strive đã cảnh báo về khả năng "có thể bán Bitcoin" – một tín hiệu cho thấy ban lãnh đạo đã tính đến kịch bản xấu nhất.
Nếu Strive thực sự bán 20.167 BTC, dù chỉ một phần, tác động tâm lý lên thị trường sẽ rất lớn. Nó không chỉ là một đợt bán tháo nhỏ, mà còn là sự sụp đổ của niềm tin vào mô hình "Bitcoin Treasury không bán". Các công ty cùng ngành như Strategy hay Metaplanet có thể chịu ảnh hưởng dây chuyền. Tuy nhiên, xét về quy mô, 20.000 BTC chỉ chiếm một phần nhỏ so với thanh khoản thị trường, nên tác động giá trực tiếp có thể hạn chế.
Kịch bản nào cho Strive?
Có ba hướng giải quyết chính. Thứ nhất, Strive tiếp tục phát hành cổ phiếu phổ thông với tốc độ nhanh hơn để bù đắp cổ tức. Điều này sẽ làm loãng giá trị cổ phiếu, khiến nhà đầu tư dài hạn chịu thiệt. Thứ hai, thị trường cổ phiếu ưu đãi SATA phục hồi, cho phép Strive huy động thêm vốn ưu đãi. Tuy nhiên, việc này chỉ làm tăng thêm gánh nặng cổ tức trong tương lai, biến công ty thành một "cỗ máy trả lãi" vĩnh viễn. Thứ ba, Strive quyết định bán một phần Bitcoin để trả cổ tức, nhưng đây là con dao hai lưỡi: nó giải quyết vấn đề trước mắt nhưng phá hủy luận điểm đầu tư cốt lõi.
Trong ngắn hạn, khả năng cao nhất là Strive sẽ tiếp tục kết hợp phát hành cổ phiếu phổ thông và tìm cách tái cấu trúc cổ tức. Hội đồng quản trị có thể xem xét giảm tỷ lệ cổ tức xuống dưới 13% nếu SOFR (lãi suất chuẩn) giảm, nhưng điều này bị giới hạn bởi mức sàn trong hợp đồng. Nếu không có đột phá, áp lực sẽ ngày càng lớn khi quỹ tiền mặt cạn dần.
Tác động đến hệ sinh thái
Câu chuyện của Strive là một bài học cho các công ty Bitcoin Treasury đang tìm kiếm các công cụ tài chính sáng tạo. Mô hình cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn với cổ tức cao có thể hấp dẫn trong thị trường tăng, nhưng khi dòng tiền bị thắt chặt, nó trở thành gánh nặng. Các nhà đầu tư cần theo dõi sát sao báo cáo tài chính hàng quý của Strive, đặc biệt là sự thay đổi trong lượng Bitcoin nắm giữ, số dư tiền mặt và khối lượng phát hành cổ phiếu. Nếu Strive vượt qua được giai đoạn khó khăn này, nó sẽ chứng minh tính bền vững của mô hình. Ngược lại, nếu buộc phải bán BTC, nó sẽ trở thành một vết đen cho toàn bộ ngành.
Hiện tại, thị trường vẫn đang định giá Strive dựa trên câu chuyện Bitcoin tăng giá, chưa phản ánh đầy đủ rủi ro tài chính. Khoảng cách giữa kỳ vọng và thực tế đang ngày càng lớn, và một khi bị phơi bày, sự điều chỉnh có thể đến nhanh chóng.